11月21日晚开yun体育网，百济神州发布了2024年三季报：公司在第三季度达成营业收入10.02亿好意思元，其中居品收入9.93亿好意思元（同比增长66.88%、环比增长7.87%），不管是泽布替尼如故替雷利珠单抗皆达成高速的同比增长和慎重的环比增长。

同期，公司第三季度净利润为2.15亿好意思元，主要由于与BMS-Celgene达成妥协及远离合同带来的非现款收入3.63亿好意思元；经调理策画利润为6563万好意思元（客岁同期为-1634万好意思元），GAAP策画利润为-1.2亿好意思元。

按理说，百济神州拳头居品取得强势的增长且公司非GAAP净利润连气儿第二个季度达成盈利的配景下，公司股价并未像本年二季度功绩公布前后达成市值的显赫擢升，违犯资金却聘用了短期内对其进行抛售。

那么，投资者们对“改动药一哥”三季报，有何不适意之处呢？值得分析。

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我方立的Flag莫得达成？

这是一个预期的问题。

2024年第二季度，百济神州达成GAAP策画利润-1.07亿好意思元，而非GAAP口径（经调理）下取得策画利润4846.4万好意思元，初度在数据层面达成扭亏为盈，这彰着是个紧要的里程碑事件。

这里不得不浅近解说下什么黑白GAAP方针，即对公司非不时性、不波及现款流出等阵势进行调理，这与A股中的扣非净利润近似，但却有所不同，但一般是公司为了让投资者更真确的了解公司的策画景色。

而在泽布替尼、替雷利珠单抗居品放量趋势细则的配景下，百济神州跨过了非GAAP口径的盈亏均衡节点，自可是然投资者的下一步期待彰着是公司在非GAAP口径下取得大幅的盈利增长，并期待达成GAAP策画利润端的亏空收窄。

另外Bernstein等外资机构指出，百济神州惩办层曾在2024Q2出炉后预测公司销售、惩办用度比例在接下来的两个季度将连接渐渐下落，这也让机构们吃下了一颗稳固丸。关于百济神州而言，用度比例的踏实异常热切，终结2024年中报，公司要是按照2023年的亏空水平计较，现款管说念轻便可维持2-3年傍边，而现存的策画趋势能够确保公司在2025年达成盈亏均衡，这为投资者提供了无数的正向花样。

彰着，百济神州2024Q3用度适度层面让投资者以为有不足预期的地点。

三费角度分析，公司销售用度、研发用度和惩办用度同比分离增长23.81%、7.37%和10.59%，环比分离增长-0.64%、7.21%、0.48%，这么的三费增长比例适度无疑算得上是及格的。

从外资或者机构投资者的角度看，影响百济神州GAAP策画利润收窄及非GAAP策画利润高增的最大问题可能在于“不测的”居品销售老本的增多。以JPMorgan不雅点为锚，蓝本其预期老本在1.41亿好意思元、研发用度为4.76亿好意思元和销售&惩办用度为4.37亿好意思元，而本色上百济神州的老本、研发用度和销售&惩办用度分离率先其预期0.29亿好意思元、0.2亿好意思元和0.18亿好意思元。

老本的高增，百济神州在季报的毛利率部分有所解说：替雷利珠单抗转向更高效、更大界限的出产线，由此产生0.17亿好意思元的加快折旧用度，预估四季度也会产生关系近似用度。

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投资者最挂牵的

这也趁势引出了投资者主要的担忧，PD-1替雷利珠单抗国内的压力，以及国外施行的难度与阻力。

天然，替雷利珠单抗转向更大界限的出产线（比如换更大的罐子），能折射出公司能够以更低的老本出产更无数的替雷利珠单抗，这彰着是善事。那么投资者可能会思到另一些问题：转向大产线是主动行动如故被迫行动？前者意味着需求增多（这适合公司国外获批需求增多的逻辑），尔后者则可能意味着行业竞争趋于内卷（国内十多家PD-1/PD-L1的批文，公司感受到价钱压力）。

国外市集能够给替雷利珠单抗带来几许增量仍然投资者眷注的要道问题，热切性仅次于泽布替尼的放量。

好意思欧方面，替雷利珠单抗在好意思国获批了食管鳞状细胞癌（ESCC）的二线治愈，在欧洲国度则是获批了ESCC二线治愈和非小细胞肺癌（NSCLC）的一线、二线治愈；何况其还获取了欧洲药品惩办局东说念主用药品委员会（CHMP）支抓见识，支抓替雷利珠单抗用于晚期/ 振荡性胃或胃食管聚会部癌和ESCC一线治愈。

从适合症上看，先发适合症ESCC是一个小适合症，国产出海同业君实生物对其销售峰值预期并不高，而非小细胞肺癌、胃或胃食管聚会部癌两个大适合症后劲则不行疏远。

终结2023年3月，FDA依然批准5款PD-1抗体、3款PD-L1抗体，加上君实生物、百济神州PD-1络续获取FDA批准，FDA批准PD-(L)1类药物数目当今预估达到或卓绝10款。

咱们不妨通过对“后发”获取FDA批准的PD-(L)1类药物销售情况，以瞻望替雷利珠单抗的远景。

以FDA批准的第四款PD-1单抗多斯塔利单抗（dostarlimab）为例，其在2021年4月获取FDA批准用于错配建树残障（dMMR）子宫内膜癌，当今其适合症扩大至包括子宫内膜癌、结直肠癌、含dMMR的复发性或晚期实体瘤。跟着适合症扩大和GSK的施行，该药2023Q2销售额约为0.32亿好意思元，但2024Q2销售额增长至1.38亿好意思元。

据君实生物Coherus公布的2024年三季报泄露，特瑞普利单抗2024Q3销售额为583.2万好意思元，本年前三季度销售1160.9万好意思元；值得防止的是，特瑞普利单抗仅在好意思国获批治愈晚期鼻咽癌。

尽管百济神州手脚国外PD-1市集的后发者，但获批适合症患者数目繁多，相似近日FDA法式已上市部分PD-1在胃癌适合症上的使用，替雷利珠单抗存在一定相反化上风。这里援用公司吴晓滨博士的分析瞻望：若替雷利珠单抗能在内行PD-1市辘集占据1%，那么将获取5亿好意思元的收益；若占据2%的份额，则收益将翻倍至10亿好意思元。

比拟潜在的市集，更令东说念主担忧的是百济神州实体瘤内行交易化团队的组建，以前公司在血液瘤团队和资源提供匡助比较有限，面对默沙东、BMS等竞对的压力，一来替雷利珠单抗的国外放量大略率需要无数的用度干涉，二来其放量速率很难预估，这可能会给公司带来较大短期功绩影响。

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研发的新东西

与以前须生常谭的东西不同（血液瘤中的Bcl2或BTK CDAC、乳腺癌的CDK4或CDK2），百济神州在最新的季报中也线路一些新技能&新分子的施展。

卵白降解技能近来异常火热，百济神州的CDAC平台产出的分子在内行经由名列三甲，BTK CDAC（BGB-16673）意象在2025年上半年运转R/R CLL的三期临床，同期BGB-16673已公布在B细胞恶性肿瘤和慢淋早期数据中，展现治愈后线患者雄伟的疗效和较好的安全性。

当今，除了BTK CDAC除外，百济神州公布了几款CDAC新分子，包括EGFR CDAC和IRAK4 CDAC等，其中IRAK4靶点Kymera公司Protac分子KT-474依然在化脓性汗腺炎（HS）和特应性皮炎（AD） 的一期临床中使患者达成较好疾病改善，这也为百济神州的IRAK4 CDAC后续拓荒提供了较强的蛊惑。

百济神州的多抗平台主打T细胞接合器和NK细胞接合器，代表性分子分离为Claudin6/CD3双抗、MUC1/CD16a双抗。以MUC1/CD16a双抗为例，该分子为FIC分子，MUC-1在肺癌、胃肠说念癌、乳腺癌等适合症中高抒发，MUC1/CD16a双抗领有高的CD16a亲和力，其相反化设想可强化NK细胞效应和肿瘤细胞杀伤能力。

ADC亦然百济神州改动技能部分的一大看点，其布局了CEA ADC、B7H3 ADC、FGFR2b ADC等管线。从公司现存研发的分子看，其ADC选择定点偶联技能（保证踏实性与均一性）、DAR值均为8、有用载荷为第三代毒素拓扑异构酶阻碍剂，同期选择了亲水性的连气儿子设想（多种裂解机制、领有旁不雅者效应）。

值得防止的一条管线是靶向FGFR2b的BG-C137，当今依然进入临床阶段。FGFR2b信号失调与各式癌症商量，包括乳腺癌、前哨腺癌和胃癌（如30%胃癌患者FGFR2b过抒发），其有望成为FIC药物，公司先容BG-C137在高抒发和中抒发模子中，其有用性有优于单抗。

结语：百济神州若能将两大拳头药物的基本盘稳住，后续无数新技能多点吐花，有望将公司推升到接近Big Pharam的高度。

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